5월 인플레 4.2% 폭등과 11월 선거 압박 속 '금리 동결' 무게
"미래 정책 예고 없다"…점도표 등 포워드 가이던스 축소 예고
트럼프 압박 속 '독립성' 증명할 시험대…중앙은행 신뢰 구축 전면에

케빈 워시 신임 미국 연방준비제도(연준) 의장이 이번 주 열리는 연방공개시장위원회(FOMC) 정례회의에서 첫 번째 통화정책 선택지와 마주한다. 워시 연준 의장 취임 이후 첫 통화정책 방향 결정인 만큼 초미의 글로벌 관심사다.

이번 FOMC의 통화정책 결정에서 꼽을 수 있는 주요 관심사는 크게 두 가지로 생각해 볼 수 있다. 정책금리의 방향과 통화정책 커뮤니케이션이다.

 

 

첫째, 정책금리는 어떤 방향으로 결정될 것인가. 지난주 미 노동통계청(Bureau of Labor Statistics, BLS)이 발표한 5월 소비자 물가는 전년 동월 대비 4.2% 상승하며 3년 만에 최고치를 기록했다. 2월 말 이란 전쟁 발발 이후 물가 상승 압력이 급격하게 높아졌고 5월에도 연료 가격 상승이 인플레이션을 부추겼다. 노동통계청에 따르면 이란의 호르무즈 해협 봉쇄로 인한 에너지 위기가 경제 전반에 파급되면서 휘발유 가격은 전쟁 이후 약 50% 상승했다.

영국 일간지 파이낸셜 타임스는 미 유권자의 68%가 도널드 트럼프 대통령의 인플레이션 및 생활물가 대응에 불만을 터뜨렸다는 여론조사 결과를 지난주 발표했다. 이는 4월 여론조사보다 10%포인트 높아진 수치다. 트럼프 대통령이 조 바이든 행정부 시기의 인플레이션을 내세워 2024년 대선에서 승리했으나 5개월 앞으로 다가온 11월 중간선거에서는 역설적으로 트럼프가 벌인 관세 전쟁에 이어 이란 전쟁으로 야기된 인플레이션으로 공화당이 패배할 수 있다는 우려가 커지고 있는 이유다.

트럼프는 이달 NBC의 '밋 더 프레스(Meet the Press)'에 출연하여 연준이 금리를 인상할 이유가 없다고 말했다. 트럼프는 워시 신임 의장에게 독립적인 입장을 지닐 것을 촉구하면서도 금리 인상은 절대 안 된다고 단호하게 말하는 동시에 금리 인하의 필요성에 대해서는 다소 모호한 입장을 드러냈다. 심지어 인플레이션이 다가오면 진압되어야 한다는 생각까지 내비쳤다. 11월 중간선거를 의식한 정치적 계산이 엿보이는 듯한 트럼프가 이번 주 FOMC 회의에서 실제 원하는 바는 과연 무엇인가.

트럼프 행정부 인사들도 최근 들어 통화정책에 대한 입장을 밝히고 있다. 스콧 베센트 재무장관은 중동 사태가 인플레이션에 미치는 영향에 관하여 명확한 상황을 기다리는 것이 ​​합리적이라고 말했다. 워시와 연준 의장 지명 경쟁을 벌였던 백악관 국가경제위원회 위원장 케빈 해싯은 금리 인상은 매우 잘못된 일일 것이라며 워시 의장에게 경제지표들을 살펴보라고 조언했다. 두 사람 모두 즉각적인 금리 인하를 요구하지는 않았다.

통화정책을 결정하는 FOMC 위원들은 어떠한가. 일부 FOMC 위원들이 다소 매파적인 입장을 견지하고 있는 가운데에도 주목할 만한 점은 아직 어느 위원도 즉각적인 금리 인상을 주장하지는 않았다는 것이다.

최근 연준의 연구 결과도 시사점을 준다. 보스턴 연준은 유가 충격이 인플레이션과 고용에 미치는 영향을 분석했다. 분석 결과 2026년 이란 전쟁 충격과 같은 정도의 예상치 못한 유가 상승은 변동성이 큰 식품과 에너지 가격을 제외한 근원 인플레이션을 약 1%포인트 상승시키지만 1970년대 석유파동 때처럼 고용에 부정적인 영향을 미치지는 않는 것으로 나타났다. 이달 발표된 고용 지표가 전반적으로 견조한 노동시장 모멘텀을 보이고 있는 점 또한 미국이 순 석유 수출국이 된 이후 미국 경제 구조가 변화하고 있음을 시사하는 대목이다. 이러한 분석은 워시에게 매파적인 견해로 해석될 개연성이 있다.

금융시장의 예상은 어떠한가. 금리 선물 시장 참가자들은 대체로 2026년 말까지 한 차례의 정책금리 인상을 예상하고 있다. 6월 FOMC 회의에서 정책금리가 동결될 가능성을 90% 정도로 보고 있으며 9월 FOMC 회의에서 정책금리가 인상되지 않을 가능성을 3분의 2 정도로 내다보고 있다. 통화정책 기조에 크게 영향을 받는 2년 만기 국채 수익률은 5월 소비자 물가 발표 후에도 큰 변동이 없었다. 현재 시장은 금리에 특정 방향의 압력을 크게 가하고 있지는 않은 것으로 볼 수 있다.

둘째, 통화정책 커뮤니케이션의 향배다. 특히 연준의 포워드 가이던스(forward guidance), 즉 사전적 정책방향 제시에 관하여 어떠한 논의가 전개될지가 관심사다. 워시는 5월 상원 인준 청문회에서 연준이 유지해 온 포워드 가이던스를 지지하지 않으며 미래의 정책 결정이 무엇일지 중앙은행이 미리 말하는 것은 옳지 않다고 했다.

연준의 분기별 금리 전망 보고서인 점도표(dot plot)는 포워드 가이던스의 핵심을 이룬다. 2012년 벤 버냉키 의장이 도입한 금리 점도표는 연준 이사회 7인의 이사와 지역 연준 12인의 총재로 구성되는 19인의 FOMC 위원들이 3개월마다 1년, 2년, 3년 후 금리가 어느 수준이어야 하는지에 대한 전망치를 제시하는 방식으로 만들어진다. 워시는 장기 차입 비용을 낮추는 방법을 모색하던 제로 금리 시대에 중요해진 통화정책 커뮤니케이션 도구라 할 수 있는 금리 포워드 가이던스에 반대한다는 입장을 밝혀왔다. 워시는 점도표에 의한 금리 전망 방식 때문에 경제 상황이 바뀐 후에도 오랫동안 기존의 전망에 얽매이게 된다고 본다.

워시가 제기해온 포워드 가이던스의 금리 점도표에 관한 논의와 아울러 금리 인하 또는 인상을 암시하는 완화 또는 긴축 편향(easing or tightening bias) 표현을 통화정책 결정문에서 삭제하려는 논의를 전개할지 여부 또한 관심사다. 4월 FOMC 회의에서 세 명의 FOMC 위원들은 통화정책 결정문의 금리 인하 가능성 시사 표현에 반대표를 던졌다. 5월 고려대 세미나 김진일 한국은행 금융통화위원과의 정책 대담과 6월 한국은행 국제 컨퍼런스에 참석한 닐 카슈카리 미니애폴리스 연준 총재, 베스 해맥 클리블랜드 연준 총재, 로리 로건 댈러스 연준 총재다. 4월 FOMC 회의 이후 크리스토퍼 월러와 리사 쿡 연준 이사도 반대표를 던진 세 명의 지역 연준 총재와 마찬가지로 완화 편향 표현이 더 이상 통화정책 결정문에 필요하지 않음을 밝혔다. 이번 주 FOMC 회의에서 전반적인 포워드 가이던스에 대하여 어떤 논의와 결정이 이루어질지 귀추가 주목된다. 워시가 포워드 가이던스의 개편에 나선다면 이는 연준의 통화정책 커뮤니케이션 체계가 다시 전환기를 맞게 됨을 의미한다.

신임 연준 의장으로서 통화정책의 첫 선택지를 앞둔 워시가 이번 주 FOMC 회의에서 갈 수 있는 길은 대체로 명확해 보이면서도 그 선택의 폭은 제반 상호작용의 여건에 따라 다소 좁을 수 있을 것으로 여겨진다. 일응 두 가지를 상정해 볼 수 있다. 첫째, 정책금리를 현 수준인 연 3.50~3.75%로 동결하는 결정이다. 둘째, 향후의 완화적 통화정책 방향을 시사해 온 포워드 가이던스를 축소하는 결정이다.

역설적으로 워시가 트럼프의 꼭두각시가 되는 길은 거의 열려 있지 않은 가운데에도 미묘하고 역동적인 제약 조건 속에서 양자택일이 아닌 균형점을 모색하는 길이 더 넓게 열려 있는 형국이라고 할 수 있다. 통화정책의 정치경제학이 절묘하게 작동하고 있는 것이다. 인플레이션 압력이 높아진 상황에서 선거를 앞둔 정치권은 금리 인상도,인하도 원하지 않고 시장은 신중함과 균형을 요구하고 있다. 워시 앞에 놓인 첫 선택지는 통화정책적 판단이자 동시에 정치경제학적 시험이기도 하다. 어떤 결정을 내리느냐 못지않게 어떤 원칙에 따라 결정하고 설계하느냐가 중요하다. 그 핵심 원칙은 제도와 사람이 만드는 중앙은행의 신뢰로 귀결된다고 하겠다. 워시는 그 신뢰와 함께 나아가야 한다.



[Reading Finance & Economy with Cho, Hong Kyoon] Kevin Warsh's Political Economy Ahead of First Monetary Policy Choice

New U.S. Federal Reserve Chair Kevin Warsh faces his first monetary policy choice at this week's regular Federal Open Market Committee (FOMC) meeting. As this is the first decision on monetary policy direction since Warsh took office, it is a matter of intense global interest.

There are two main points of interest regarding this FOMC monetary policy decision: the direction of the policy interest rate and monetary policy communication.

First, in what direction will the policy interest rate be decided? Consumer prices in May, released last week by the U.S. Bureau of Labor Statistics (BLS), rose 4.2% year-on-year, reaching a three-year high. Inflationary pressures have risen sharply since the Iran war began in late February, and rising fuel prices continued to underpin inflation in May. According to the BLS, gasoline prices have risen by about 50% since the war, as the energy crunch caused by Iran's closure of the Strait of Hormuz has spread throughout the economy.

Last week, the British daily Financial Times released poll results showing that 68% of U.S. voters expressed dissatisfaction with President Donald Trump's handling of inflation and the cost of living. This figure is 10 percentage points higher than the poll conducted in April. This is why there are growing concerns that while President Trump won the 2024 presidential election by highlighting the inflation under the Joe Biden administration, the Republican Party could lose the November midterm elections, just five months away, paradoxically due to inflation triggered by the Iran war following the tariff war waged by Trump.

Appearing on NBC's Meet the Press this month, Trump said that there is no reason for the Federal Reserve to raise interest rates. While urging the new Chair Warsh to maintain an independent stance, Trump firmly stated that interest rate hikes are absolutely unacceptable, yet revealed a somewhat ambiguous position regarding the necessity of rate cuts. He even expressed the notion that if inflation comes, it must be stamped out. What exactly does Trump want at this week's FOMC meeting, given that his actions appear to be driven by political calculations mindful of the November midterm elections?

Officials in the Trump administration have also recently begun to express their stances on monetary policy. Treasury Secretary Scott Bessent stated that it is reasonable to wait for some clarity regarding the impact of the Middle East conflict on inflation. Kevin Hassett, Director of the White House National Economic Council, who competed with Warsh for the Fed Chair nomination, advised Chair Warsh to look at economic numbers, mentioning that a rate rise would be terribly wrong. Neither of them demanded an immediate rate cut.

What about the FOMC members who determine monetary policy? While some FOMC members maintain a somewhat hawkish stance, it is noteworthy that no member has yet advocated for an immediate rate hike.

Recent research findings from the Fed also offer insights. The Boston Fed analyzed the impact of oil price shocks on inflation and employment. Analysis indicates that an unexpected rise in oil prices in 2026, comparable in magnitude to the shock of the Iran war, would raise core inflation excluding volatile food and energy prices by about 1 percentage point, but would not have the negative impact on employment as seen during the oil crisis of the 1970s. The fact that employment indicators released this month show generally robust labor market momentum also suggests that the structure of the U.S. economy is changing since the country became a net oil exporter. This analysis is likely to be interpreted by Warsh as a hawkish view.

What are the expectations of the financial markets? Participants in the interest rate futures market generally anticipate one policy rate hike by the end of 2026. They view the probability of the policy rate being unchanged at the June FOMC meeting as around 90%, and the probability of no hike at the September FOMC meeting as about two-thirds. The yield on 2-year Treasuries, which is heavily influenced by monetary policy stance, remained largely unchanged following the release of May consumer prices. It appears that the current market is not exerting significant pressure on interest rates in a certain direction.

Second is the direction of monetary policy communication. Particular attention is being paid to how discussions will unfold regarding the Fed's forward guidance, that is, the presentation of policy direction in advance. During his Senate confirmation hearing in May, Warsh stated that he does not support the forward guidance maintained by the Fed and that it is not right for a central bank to predict what future policy decisions will be.

The Fed's quarterly interest rate forecast report, the dot plot, forms the core of forward guidance. Introduced by Chair Ben Bernanke in 2012, the interest rate dot plot is created by 19 members of the FOMC, composed of seven members of the Board of Governors and 12 regional Fed presidents, who present forecasts every three months regarding what interest rates should be at one, two, and three years from now. Warsh has expressed opposition to forward guidance on interest rates, which can be described as a monetary policy communication tool that became important during the zero-interest rate era as the economy sought ways to lower longer-term borrowing costs. Warsh believes that the interest rate forecasting method based on the dot plot leaves the economy bound to its existing outlook for a long time, even after economic conditions have changed.

Along with the discussion regarding the interest rate dot plot in forward guidance raised by Warsh, there is also interest in whether discussions will proceed to remove expressions of easing or tightening bias, which imply interest rate cuts or hikes, from monetary policy statements. At the April FOMC meeting, three members voted against the wording in the monetary policy statement that hinted at the possibility of a rate cut. These were Minneapolis Fed President Neel Kashkari who attended a policy dialogue with Bank of Korea Monetary Policy Board member Kim, Jinill at Korea University seminar in May and the Bank of Korea International Conference in June, Cleveland Fed President Beth Hammack, and Dallas Fed President Lorie Logan.

Following the April FOMC meeting, Federal Reserve Governors Christopher Waller and Lisa Cook, like the three dissenting regional Fed presidents, indicated that expression of easing bias is no longer necessary in the monetary policy statement. Attention is focused on what discussions and decisions regarding overall forward guidance will take place at this week's FOMC meeting. If Warsh proceeds to overhaul forward guidance, it signifies that the Fed's monetary policy communication framework is entering another transitional phase.

As the new Fed Chair facing first monetary policy choice, the path Warsh can take at this week's FOMC meeting appears largely clear; however, the scope of his options is considered to be somewhat narrow depending on the conditions of the interactions. Two possibilities can be tentatively considered. First, a decision to keep the policy rate unchanged at the current level of 3.50–3.75% per annum. Second, a decision to scale back the forward guidance that has signaled a future direction of accommodative monetary policy.

Paradoxically, while the path for Warsh to become Trump's puppet is virtually nonexistent, the situation can be described as one where the path to seeking a point of equilibrium rather than a binary choice is more widely open amidst subtle and dynamic constraints. The political economy of monetary policy is operating exquisitely. Amid rising inflationary pressures, the political sphere, facing an election, desires neither a rate hike nor a cut, while the market demands prudence and balance. The first choice facing Warsh is both a monetary policy judgment and a political economic test. It is just as important to determine the principles upon which the decision is made and how it is designed as it is to determine what decision is made. That core principle boils down to the trust in the central bank built by its institutions and people. Warsh must move forward with that trust.

 

 

 

● 조홍균은

법·제도경제학자이자 35년 경력 중앙은행가. 경제, 금융, 기업 관련 정책과 제도를 주로 천착했다. 통화금융정책, 금융체제, 금융감독, 금융산업, 기업정책, 법경제 실무와 이론에서 전문성을 쌓았다. 중앙은행과 정부, 국제기구, 학계, 언론계 등에 걸쳐 폭넓게 이력을 쌓았다.

△ 미 워싱턴대 법학박사(J.D./J.S.D., 법경제학) △ 1989년 한국은행 입행 △ 1990년 조사제1부 조사역 △ 1999~2012년 정책기획국 과장 차장 팀장 △ 2016년 금융감독원 거시감독국 파견국장 △ 2017년 한국금융소비자학회 부회장 △ 2018년 한국금융연수원 교수 △ 2022년 경제연구원 부원장 △ 저서: 우리 시대의 금융경제 읽기(박영사, 2025년) △ 2025년~ 고려대 행정전문대학원·법무대학원 교수, 한국은행 경제연구원 객원연구위원

[ⓒ KPI뉴스. 무단전재-재배포 금지]